中金：维持雅迪控股跑赢行业评级 目标价18港元

　　中金发布研报称，（01585）产品结构改善、多措施降本，上调25E/26E归母净利润12%/12%至30/35亿元。当前股价对应12x/10x

　　25/26E P/E。维持跑赢行业评级，维持目标价18港元，对应17x /14x 25E/26E

　　P/E，较当前有40.4%的上行空间。公司公布1H25业绩：1H25公司实现营业收入191.9亿元，同比+33.1%；归母净利润16.5亿元，同比+59.5%。

　　中金主要观点如下：

　　上半年销量如期高增，产品结构环比改善

　　1H25公司销售879.4万辆，同比+37.8%，一方面有低基数效应和以旧换新的带动，另一方面公司摩登系列、冠能T35、白鲨系列等车型市场反馈良好，销量增速明显跑赢行业。拆分来看，电动踏板车销量212.8万辆，同比+12%，电动自行车销量666.6万辆，同比+49%。此外公司电池销量达938.4万组，同比+40%。1H25公司单车收入为2182元，环比+99元，高单价产品占比环比提升，去年同期冠能系列占比偏高、铅酸涨价导致基数偏高，同时今年共享产品占比有所提升。

　　毛利率同环比增长，单车净利润创新高

　　1H25毛利率19.6%，同比+1.6ppt/环比+7.4ppt，该行认为主要系产品结构改善、电池自供比例提升、平台化生产研发等因素共同带动。从分部资料来看，电池及电驱动业务毛利率为11%，1H25公司销售/研发/管理费用分别为8.2/5.3/6.2亿元，对应费率分别为4.3%/2.8%/3.3%，合计同比-0.2ppt/环比-2.4ppt。1H25净利率为8.6%，同比+1.4ppt，单车净利润188元/扣除其他收益的单车净利润150元，均创新高。

　　旺季动销无虞，积极推进高质量增长

　　考虑到8月31日生产端停止生产旧国标车型，该行预计3季度出货量有望保持较快增长，充分满足9-11月的终端销售需求。展望明年，该行认为政策支持+产品创新+存量替换的带动下，对行业销量无需过度担忧；新国标亦利好份额向头部集中。公司在产业链整合上的成果逐渐显现，陆续推出性能优异的自研铅酸电池、预研钠电提升产品竞争力，并推动铅酸电池在后市场的布局，该行认为电池后市场潜在空间可观，有望带来增量业绩贡献。公司积极推进高质量发展，在强化现有高端系列的基础上，计划推出高端品牌补足产品矩阵、深化商用市场布局，该行认为有望带动单价提升。海外方面，公司持续深化营销、服务、金融等全方位体系布局，中长期有望打开增长空间。